8月26日晚，貝殼發(fā)布2025年第二季度財(cái)報(bào)：總交易額8787億元，同比添加4.7%；營收260.1億元，同比添加11.3%；凈贏利13.1億元，同比下降31.2%。

與此一起，公司宣告將股份回購方案從30億美元擴(kuò)展到50億美元，并延伸期限至2028年8月31日。

“股份回購可以推高股價(jià)，而且添加股權(quán)鼓勵(lì)的價(jià)值?！币晃恢匾暩酃傻耐顿Y人對(duì)此表明。

在成績承壓的布景下，辦理層企圖經(jīng)過資本運(yùn)作來安穩(wěn)商場(chǎng)決心，但仍然難掩一個(gè)為難的現(xiàn)實(shí)——這家從前的互聯(lián)網(wǎng)巨子現(xiàn)已掉隊(duì)了。

四年前的5月20日，左暉因病離世。那時(shí)的貝殼還站在巔峰：股價(jià)52.5美元，市值超越800億美金，穩(wěn)居我國互聯(lián)網(wǎng)公司前十五名。

但是現(xiàn)在，貝殼美股股價(jià)跌至18.58美元，跌幅超越60%；港股股價(jià)在本年恒生科技指數(shù)上漲30%的布景下僅漲7%，顯著跑輸大盤，到發(fā)稿報(bào)50.55港元。

從舊日巨子到現(xiàn)在掉隊(duì)，反差令人唏噓。表面上看，這其間有整個(gè)地產(chǎn)職業(yè)不景氣的客觀因素。但不可否認(rèn)，辦理層因“天價(jià)薪酬”失期于大眾也是重要原因之一。

左暉離世四年多來，這家曾被寄予厚望的“房產(chǎn)服務(wù)明星企業(yè)”實(shí)在情況怎么？依據(jù)剛發(fā)布的2025年第二季度財(cái)報(bào)，能看到哪些新改變和趨勢(shì)？在成績動(dòng)搖與高管薪酬?duì)幾h并存的布景下，貝殼的辦理結(jié)構(gòu)是否需求反思？

現(xiàn)在的貝殼，正站在一個(gè)要害的十字路口。

傳統(tǒng)事務(wù)，掙錢越來越難

要了解貝殼的成績窘境，需回憶其曩昔幾年的體現(xiàn)。從2021年到2025年第二季度，貝殼的成績軌跡可謂“過山車”：

2021年是增收不增利。上半年房地產(chǎn)商場(chǎng)相對(duì)活潑，下半年原因方針調(diào)控導(dǎo)致商場(chǎng)降溫，貝殼為搶占商場(chǎng)比例許多投入但功率不高，終究虧本5.2億元。

2022年是應(yīng)對(duì)隆冬。這一年房地產(chǎn)商場(chǎng)扶搖直上，貝殼傳統(tǒng)事務(wù)受嚴(yán)峻沖擊，營收暴降，虧本擴(kuò)展。

2023年是觸底反彈。商場(chǎng)回暖，貝殼大幅削減本錢、提效，營收康復(fù)添加，完結(jié)扭虧為盈。

2024年盈余下滑。全年體現(xiàn)平平，但存量房事務(wù)四季度反彈，帶動(dòng)單季收入增速達(dá)54%。

2025年前兩個(gè)季度連續(xù)了這種分解。榜首季度營收大幅添加、盈余平穩(wěn)，第二季度營收添加再度放緩，贏利同比大幅下滑。

由此可見，貝殼成績高度依靠外部環(huán)境。公司雖盡力經(jīng)過事務(wù)多元化削減這種依靠，但掙錢仍然越來越難。

何故至此？需從事務(wù)結(jié)構(gòu)找原因。

從2025年第二季度的數(shù)據(jù)看，貝殼的事務(wù)首要分為幾大塊：傳統(tǒng)事務(wù)（存量房+新房）占比約59%，家裝事務(wù)占比約18%，租借事務(wù)占比約22%，其他事務(wù)占比約1%。

傳統(tǒng)事務(wù)仍然是貝殼的根本盤，決議著公司的全體體現(xiàn)。其間，新房事務(wù)是首要收入來歷，在傳統(tǒng)事務(wù)中的占比堅(jiān)持在52%-60%之間。這也解說了貝殼成績動(dòng)搖較大的原因——新房商場(chǎng)好的時(shí)分，收入增速就快；新房商場(chǎng)欠好的時(shí)分，或許就下滑。

盡管新房事務(wù)奉獻(xiàn)了更多收入，但更掙錢的是二手房事務(wù)。依據(jù)2024年年報(bào)數(shù)據(jù)，存量房事務(wù)的奉獻(xiàn)贏利率高達(dá)43.2%，遠(yuǎn)高于新房事務(wù)。也便是說，二手房事務(wù)量小利厚，新房事務(wù)量大利薄。

貝殼掙錢變難最直接的原因，是2023年至2024年間兩大傳統(tǒng)事務(wù)贏利率繼續(xù)下滑。

詳細(xì)而言，一方面，最掙錢的二手房事務(wù)添加乏力，且贏利率在下降。

2021年至2024年，存量房事務(wù)收入不只沒有添加，反而下降11.7%。2025年前兩季度，其收入占比繼續(xù)下滑。

2023年-2024年，存量房事務(wù)的奉獻(xiàn)贏利率也從47.2%下降到了43.2%，首要原因是鏈家經(jīng)紀(jì)人的固定薪酬本錢占比進(jìn)步。簡單亞洲se免費(fèi)視頻在線說便是，經(jīng)紀(jì)人的薪酬漲了，但事務(wù)量沒有同比例添加。

另一方面，新房事務(wù)贏利率也呈現(xiàn)了下滑。

新房事務(wù)閱歷了2022年的大幅下滑后，在2024年從頭回到添加軌跡，但這種添加是以進(jìn)步分傭本錢、獻(xiàn)身贏利率為價(jià)值的——奉獻(xiàn)贏利率從26.6%下降到24.8%，反映出商場(chǎng)競賽加重，貝殼被逼進(jìn)步分傭比例堅(jiān)持比例。

這背面是整個(gè)房地產(chǎn)職業(yè)的結(jié)構(gòu)性改變：存量房商場(chǎng)盡管是長時(shí)刻趨勢(shì)，但短期內(nèi)難以快速添加；新房商場(chǎng)受方針和周期影響較大，動(dòng)搖性較強(qiáng)。貝殼作為渠道型公司，盡管在技能和服務(wù)方面有必定優(yōu)勢(shì)，但在職業(yè)全體下行的布景下，很難獨(dú)善其身。

高贏利率的二手房事務(wù)漲不動(dòng)了，新房事務(wù)的動(dòng)搖性加大且贏利率都在下降，貝殼的傳統(tǒng)事務(wù)正面對(duì)窘境。

新事務(wù)占四成，是期望仍是連累？

傳統(tǒng)事務(wù)承壓，貝殼將期望寄予于新事務(wù)。

從2021年開端，它大力開展家裝、租借，從曩昔幾年的成績體現(xiàn)看，這些新事務(wù)的確帶來了添加。

2025年第二季度，家裝和租借事務(wù)算計(jì)占總收入的40%，比較2022年有大幅提高。進(jìn)一步細(xì)分，2024年家裝事務(wù)的奉獻(xiàn)贏利率是30.7%，租借事務(wù)為5.0%。

從這個(gè)視點(diǎn)看，家裝是貝殼新事務(wù)中相對(duì)成功的一個(gè)。2021年，貝殼經(jīng)過收買圣都家裝進(jìn)入這個(gè)范疇，2023年收入同比添加115.8%，2024年堅(jiān)持添加的一起，奉獻(xiàn)贏利率已超越新房事務(wù)。

但2025年以來，該事務(wù)收入增速顯著放緩。

“這是預(yù)期內(nèi)的成果?！奔已b職業(yè)創(chuàng)業(yè)者王濤對(duì)「定焦One」剖析，家裝商場(chǎng)天花板較低，職業(yè)集中度低，需求低頻，非剛性。

奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)顯現(xiàn)，2024年家裝商場(chǎng)銷售額約3.5萬億元，同比降16.8%，2025年估計(jì)進(jìn)一步縮至3.3萬億元。

依據(jù)國金證券的研報(bào)，家裝職業(yè)集中度極低，CR10（職業(yè)前10名企業(yè)的商場(chǎng)集中度）僅為1.8%，即使是職業(yè)榜首的貝殼，商場(chǎng)比例也不到0.4%，優(yōu)勢(shì)并不顯著。

這個(gè)職業(yè)的盈余才干也偏弱，王濤表明，傳統(tǒng)家裝企業(yè)凈利率約為8%，一站式整裝企業(yè)凈利率僅為4%-6%。

租借事務(wù)是添加最快的版塊，但問題也不少。

從收入端看，2022年-2024年，租借事務(wù)添加了近5倍，奉獻(xiàn)贏利率也由負(fù)轉(zhuǎn)正至5.0%。

但快速擴(kuò)張也帶來了巨大的本錢壓力：2025年第二季度租借事務(wù)本錢從30億暴升73.3%至52億元，添加速度遠(yuǎn)超收入添加。

“租借事務(wù)的問題在于商業(yè)形式自身?！币晃婚L租公寓職業(yè)的投資人剖析道，貝殼的租借事務(wù)首要經(jīng)過“省心租”形式展開，本質(zhì)上是一種“二房東”形式：先從房東手里租房子，再轉(zhuǎn)租給租客。

這種形式的應(yīng)戰(zhàn)在于：一方面，獲客本錢高，即需求許多投入來獲取房東和租客，特別是在競賽劇烈的一二線城市；另一方面，規(guī)劃不經(jīng)濟(jì)，盡管房源數(shù)量在快速添加，但單套房源的辦理本錢并沒有顯著下降。

歸納來看，貝殼一向著重經(jīng)過房產(chǎn)交易事務(wù)為新事務(wù)導(dǎo)流，但因形式差異大、所需才干和資源不同，帶動(dòng)效應(yīng)有限。

更重要的是，新事務(wù)的快速擴(kuò)張正稀釋全體盈余才干，其盈余才干和可繼續(xù)性方面都存在顯著問題：家裝事務(wù)添加放緩，商場(chǎng)天花板顯著；租借事務(wù)本錢操控難度大，短期內(nèi)難以完結(jié)可繼續(xù)盈余。

辦理危機(jī)，怎么束縛“天價(jià)薪酬”？

新事務(wù)盡管帶來了添加，但短期內(nèi)難以解決傳統(tǒng)事務(wù)面對(duì)的根本問題。在這種布景下，投資者開端質(zhì)疑貝殼的開展戰(zhàn)略，而不久前的辦理層薪酬?duì)幾h更是落井下石，耗費(fèi)商場(chǎng)決心。

工作要從2021年說起。那一年，貝殼失掉了魂靈人物左暉，他在貝殼具有超越20%的股亞洲se免費(fèi)視頻在線份和超越80%的投票權(quán)，也便是說，這家公司完全由他說了算。貝殼CEO彭永東和聯(lián)合創(chuàng)始人單一剛其時(shí)持有的股份并不多，別離只要3.1%和1.3%。

轉(zhuǎn)折點(diǎn)呈現(xiàn)在左暉逝世兩個(gè)月后的2021年7月。左暉宗族將其持有股份對(duì)應(yīng)的投票權(quán)授權(quán)給了彭永東和單一剛，兩位高管由此完全掌控了貝殼公司。

一年之后，他們開端了大手筆的“自我鼓勵(lì)”。

2022年5月，貝殼推出股權(quán)鼓勵(lì)方案，宣告向彭永東和單一剛別離派發(fā)7182萬股和5386萬股。依照其時(shí)的股價(jià)核算，這別離價(jià)值25億人民幣和18億人民幣。這些股份分5年解鎖，從2022年到2024年，兩位高管現(xiàn)已取得的股份價(jià)值別離到達(dá)15.5億和11.6億。

客觀而言，在創(chuàng)始人忽然離世的情況下，貝殼的確需求用利益深度綁定高管，讓他們長時(shí)刻為公司服務(wù)，防止公司呈現(xiàn)動(dòng)亂，這在商業(yè)邏輯上說得通。

但條件是，許多公司對(duì)高管的股權(quán)鼓勵(lì)都設(shè)有嚴(yán)厲條件，讓薪酬與成績嚴(yán)密掛鉤。

最典型的比如是特斯拉對(duì)馬斯克的股權(quán)鼓勵(lì)（2018年推出，鼓勵(lì)規(guī)劃到達(dá)260億美元），設(shè)置了12項(xiàng)苛刻的市值和運(yùn)營方針，馬斯克需求一起完結(jié)才干解鎖股份（有投行核算，2022年他因未完結(jié)動(dòng)力項(xiàng)目方針，約160億美元期權(quán)未能解鎖）。這種與成績深度綁定的鼓勵(lì)形式，盡管觸及的金額巨大，但由于條件嚴(yán)厲，商場(chǎng)認(rèn)可度也相對(duì)較高。

反觀貝殼，對(duì)高管的高額股權(quán)鼓勵(lì)卻未發(fā)表任何成績條件。也便是說，不管公司成績好壞，時(shí)刻一到就可解鎖。在公司股價(jià)大幅跌落、成績體現(xiàn)欠安的布景下，這種成績與薪酬的錯(cuò)配自然會(huì)引起質(zhì)疑。

依照貝殼的說法，股權(quán)鼓勵(lì)是為了滿意上市規(guī)矩（聯(lián)交所“同股不同權(quán)架構(gòu)受益人需持股≥10%”）的要求。但這恰恰闡明，“這種鼓勵(lì)更多是為了滿意準(zhǔn)則要求，而不是依據(jù)成績考核的真實(shí)鼓勵(lì)”，重視貝殼的投資人李鑫彌補(bǔ)道。

面對(duì)質(zhì)疑，貝殼辦理層也采取了一系列補(bǔ)救辦法。

彭永東宣告捐獻(xiàn)900萬股貝殼股票用于公益事業(yè)，按其時(shí)股價(jià)核算價(jià)值約4.4億人民幣，用于寓居職業(yè)服務(wù)者、家庭成員醫(yī)療健康福利以及畢業(yè)生等租客集體的租房幫扶。

在推出大規(guī)劃股權(quán)鼓勵(lì)的一起，貝殼也在大力推進(jìn)股份回購。2024年貝殼斥資約7.16億美元施行股份回購，2025年第二季度又將回購方案從30億美元擴(kuò)展到50億美元。

但這些辦法能否真實(shí)解決問題？本源或許在貝殼辦理結(jié)構(gòu)。

依據(jù)貝殼年報(bào)，彭永東團(tuán)隊(duì)經(jīng)過持有B類股票和取得的投票權(quán)授權(quán)，實(shí)踐操控著公司近50%的投票權(quán)。

李鑫表明，這種結(jié)構(gòu)盡管有利于辦理層專心長時(shí)刻開展，但也簡單導(dǎo)致監(jiān)督缺少。在左暉離世后，貝殼失掉了那個(gè)可以平衡各方利益、具有肯定威望的領(lǐng)導(dǎo)者。

這就構(gòu)成了現(xiàn)在這種為難的局勢(shì)：辦理層以為自己在做正確的事，但缺少滿足的威望來壓服外界；投資者和大眾則以為辦理層在為自己投機(jī)，缺少對(duì)公司辦理的決心。

“這種信賴危機(jī)一旦構(gòu)成，就很難短期內(nèi)消除。而一旦投資者對(duì)辦理層失掉決心，即使成績?cè)俸靡埠茈y推進(jìn)股價(jià)上漲?！崩铞畏Q。

從傳統(tǒng)事務(wù)的盈余窘境，到新事務(wù)的生長煩惱，再到辦理結(jié)構(gòu)的深層問題，貝殼面對(duì)多重應(yīng)戰(zhàn)。

在事務(wù)上，它需求在守住根本盤和培養(yǎng)新事務(wù)之間找到平衡。在辦理上，則需求重建投資者信賴。

左暉離世四年后，貝殼正站在要害的十字路口。它能否走出窘境，從頭取得投資者的信賴，取決于它能否在房地產(chǎn)商場(chǎng)深度調(diào)整的大布景下，找到一條可繼續(xù)的盈余路途。

這不只是對(duì)彭永東等辦理層的檢測(cè)，也是對(duì)整個(gè)我國房產(chǎn)服務(wù)職業(yè)轉(zhuǎn)型晉級(jí)的一次重要探究。

*應(yīng)受訪者要求，文中王濤、李鑫為化名。

本文來自微信大眾號(hào)“定焦”（ID：dingjiaoone），作者：金玙璠，修改：魏佳，36氪經(jīng)授權(quán)發(fā)布。