小鵝通要赴港上市了。
近來，專心私域運營解決方案的SaaS服務商小鵝通，向港交所遞送了招股書。
招股書顯現，小鵝通2022年—2024年的營收分別為，2.98億，4.15億元、5.21億元；毛利分別為1.62億元、3億元、3.89億元。
同期，相同做SaaS的港股老大哥微盟，營收分別為18.39億、22.28億、13.39億。
與老大哥不同的是，在營收、毛利添加之外，小鵝通的期內虧本也在縮小。
同期，小鵝通期內稅前虧本分別為3400萬元、3705萬元、1508萬元。
看招股書數據，小鵝通好像想給商場講一個增量故事。
存量年代講添加的故事，聽起來當然夸姣，可實際里的虧本也仍舊要面對。本年上半年，小鵝通營收為3.05億元，期內虧本從773.5萬，削減到582萬。盡管減虧的趨勢顯著，但在肯定金額上，三年半累虧金額仍舊逾越9100萬。
那么問題來了，虧本之下，向港股商場講一個SaaS成長性故事，出資人還會配合嗎？
假如未來上市成功，商場又將會怎么給小鵝通定價呢？
輕視值，是不是SaaS股的結局？
中國人好風水，人間萬物總是要考究個機緣巧合。這商場也是相同，港股也好，A股也罷，企業IPO，有時分就得考究個機遇。
小鵝通選這個機遇遞送招股書，自身就很有意思。
看A股，8月25日，首要指數高開高走，滬深兩市成交額逾3萬億元。并且接連9個交易日成交額逾越2萬億元。
A股這波商場很熱。
港股方面，依據香港交易所發布2025年中期成績，半年募資1049億港元，2025年港交所的IPO規劃已逾越納斯達克、紐約證券交易所，位居全球榜首。
港股IPO，相同也很熱。
A+H商場這么熱，看起來的確是個時機。僅僅，A股和港股熱，背面的邏輯是科技熱，你看A股大漲，領漲的大多是科技股，港股看漲，往往是恒生科技先漲。
當然，SaaS不能說不是科技，僅僅或許SaaS與零售的實際仍是綁定得太深了。
股市里有這么一句話：買預期，賣實際。
你看SaaS職業的兩家巨子：微盟、有贊的體現好像就能代表著商場的情緒。
到8月26日，微盟集團收跌1.82%，收盤價2.7港元，有贊微股價漲1%收盤價0.175港元。
SaaS龍頭被輕視，與財政體現也有必定聯絡。
這幾年看SaaS職業的財報，好像有點虧怕了。
有贊近五年財報，只需2023年歸母凈贏利為742萬，其他幾年虧本都是按億計，最多的2021年，歸母凈贏利虧了25.09億。微盟也不用說，凈利率也為負。
也便是說，假如從出資人的視點看小鵝通IPO，或許天然就會有兩家終年虧本的頭部企業來做參照物。
所以，小鵝通的SaaS增量故事，好像并不好講。
小鵝通的戰略是，打一手差異化牌。
比方，著重私域運營、著重產品驅動的SaaS，著重私域運營的一站式東西的剛需性。但在商場的眼中，SaaS商業模式是不是性感，估值是高仍是低，是要用數據來說話的。
SaaS生意的中心，是做透KA客戶，久久青青草在線視頻招股書里，小鵝通說到，2022年到20024年全年，以及2025年的前六個月，小鵝通的要害客戶數分別為，266名、801名、1,421名 及1,838名。
其間，來源于大客戶總收益占比分別為7.1%、19.3%、 29.9%、27.3%及38.1%。
也便是說，KA客戶的收入占比在不斷進步。
KA客戶占比的進步，是一件功德。但這會導致本錢添加。
本錢上看，首要仍是云服務器的本錢，跟著KA客戶的添加，云服務器的本錢占比也在不斷添加。
招股書數據，2022年，SaaS要害客戶占比，從7.1%添加到29.9%。同期云服務本錢占比從74%，添加到88.8%。2025年上半年，云服務器的本錢占比來到了92%。
這就面對一個為難的局勢。
小鵝通的本錢結構里，剛性本錢占比太高了，可變本錢占比很少。
服務器本錢，是個剛需本錢。這就比方你往外租房子，你得先買個房子，房子便是個生產材料，也是剛性本錢。
假如持續提高KA客戶占比，那么或許本錢還會有上升的壓力，但假如不做KA客戶，那么SaaS事務的收入的安穩性和接連性或許也會有問題。究竟做SaaS生意，重要的不僅是客戶數量，仍是KA客戶的續約率。后者才是營收的根本盤。
毛利率數據，也能反映出這一點。
招股書數據顯現，2022年、2023年、2024年以及至2024年、2025年前6個月，小鵝通的毛利率分別為54.3%、72.3%、74.8%、75.9%及75.5%。
從2023年開端，公司的毛利率改變安穩在75%以上了。
也便是說，毛利率的天花板或許快到了。
那么，結合前面的KA客戶占比提高，現已占比到達九成的服務器的本錢會不會進一步提高？假如提高，會不會影響贏利率？這其實是個很有價值的調查點。
換言之，跟著剛性開銷的添加，SaaS生意所謂的增量，或許并沒有太多的贏利添加空間。
這跟商場一向以來對SaaS的認知是相符合的：SaaS職業高毛利，低凈利的生意。既是科技公司，又是零售服務公司。
零售職業才幾個點的贏利？又能有多少贏利分給SaaS職業？
說白了，ToB的SaaS本便是一個在二級商場不吃香的生意。
這也是未來小鵝通或許會面對的應戰：盡管財報減虧之后看似不缺添加，但終究或許會面對微盟、有贊相同的輕視值之困。
“趕鴨子上架”式IPO？不上也得上
IPO的企業一般有這么幾種狀況：
榜首種，不上惋惜類。
比方，從前的快手，現在的字節。出資人看著這么好的標的，忍不住捶胸頓足，扼腕嘆息。
第二種，上不上都行類。
比方，寧德年代、農民山泉，自身不差錢。但為了國際化或許其他原因，終究仍是挑選上市。
第三種：“趕鴨子上架”式，不上也得上。
比方，當年的賽力斯，再比方轎車新勢力扎堆港股IPO。
小鵝通為什么要上市？
答案或許還藏在招股書里。
招股書來看，從2022年到2024年，以及2025上半年，公司的活動負債總額分別為22.6億元、23.13億元、24.48億元及24.18億元。
活動資產方面，從2022年到2024年以及2025上半年，金額分別為4.29億元、3.久久青青草在線視頻56億元、5.3億元及5.8億元。
也便是說，活動負債凈額一向都為負。
這或許有兩個原因：
榜首，管帳處理問題。
SaaS職業的特性使然，因為SaaS職業都是按年向客戶預收訂閱費，所以一部分收入會被確以為預收賬款或許活動負債，會導致活動負債短期內很高。
這個時分，活動負債金額或許是反映出成績的一個方針。
- 短期償債才能弱，簡而言之缺錢了。
詳細的判別，仍是要結合實際的狀況，比方是不是有安穩強壯的現金流？
數據顯現，從2022年到2024年，以及2025上半年，小鵝通經營活動所得現金流量凈額分別為-1.76億元、3018.3萬元、1.08億元及715.9萬元。
要害是活動負債的結構。
招股書數據顯現，到2025年上半年，活動負債中，合同負債的占比好像并不高，反倒是可換股可換回優先股占比活動負債總額到達17.99億，占比到達了74%。
要知道，在特定狀況下（比方觸發強制換回），可換股可換回優先股是能夠被當作債款的。
并且，可換股可換回優先股金額這么大，因為需要按約好付出股息，或許自身就會帶來較高的財政本錢。
莫非，小鵝通或許真的缺錢了？
實際上，關于當下的小鵝通而言，也的確到了IPO的時分。
天眼查APP顯現，從2017年的天使輪融資到現在，小鵝通閱歷了數輪融資，在2021年的D輪融資中，IDG本錢、高瓴創投等組織參投，彼時融資金額為1.2億美元。此前，騰訊、好未來都曾參加小鵝通融資。
從D輪融資到現在，現已曩昔了4年，而曩昔的三年半，小鵝通仍舊累計虧本逾越9000萬。
一級商場融資次序這么多、參投組織這么多，很難說組織們沒有退出的訴求。
別的，企業在一級商場融資時，關于IPO的時刻節點，成績方針，出資人與公司之間還有沒有其他協議？這也是一個值得重視的問題。究竟，此前也有企業因對陳述期內已收效的對賭協議未完好發表而停止IPO。
解題要害點，或許仍是在于估值。
估值給高了，商場不配合，估值給低了，前期的組織出資者未必滿足。
于小鵝通而言，假如能趁著商場熱度，搏一個高估值自然是千般有利，一來更簡單達到融資方針，獲取融資現金流，解一時之需，二來高估值也給未來股東退出、高管變現留下了滿足的空間。
僅僅，與前些年的SaaS熱不同，商場關于ToB賽道的情緒早就變得更實際，更鎮定。
SaaS生意，是個長周期的生意。
這個年代，SaaS職業是剛需，精密化的運營，更是剛需中的剛需。
小鵝通的生意，看起來是個好生意，長時間來看，只需用戶線上的消費習氣不變，那么越是存量，零售SaaS職業帶來的精密添加就越有價值。
僅僅，這樣的價值，商場到底會怎樣去定價？或許真的到了IPO那天，才會有終究答案。
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